Détention de Bitcoin par les professionnels lors de la première phase du bear market, T4 2025

• Les professionnels ont majoritairement maintenu leurs positions durant la première phase du drawdown du Bitcoin. Malgré une baisse de 23 % du prix au quatrième trimestre, les flux mondiaux vers les ETF Bitcoin sont restés positifs (+3,7 Mds $). La contraction des actifs sous gestion a principalement résulté de l’évolution des cours, tandis que la détention d’ETF par les professionnels a progressé de 32 % sur l’année, devançant la base globale d’investisseurs en ETF.

• Le T4 a été marqué par une rotation des investisseurs plutôt que par une capitulation. Les conseillers financiers et les hedge funds (ou fonds spéculatifs) ont réduit leur exposition, probablement dans le cadre d’opérations de rééquilibrage et de désendettement, tandis que les endowments (ou fonds de dotation) et les fonds souverains ont continué à renforcer discrètement leurs positions.

• Les variations des positions individuelles reflètent une divergence d’opinions. Tandis que de grands allocataires tels que Brevan Howard, Farallon, Tudor et Harvard ont réduit leurs positions, d’autres tels que Millennium, Morgan Stanley, un fonds souverain des Émirats arabes unis et une quatrième université (Dartmouth) ont renforcé les leurs. Au final, cette dynamique traduit une rotation entre les détenteurs existants et un nombre croissant d’acteurs institutionnels.

Le Bitcoin s’échange actuellement 50 % en dessous de son sommet historique de 126 000 $ atteint en octobre 2025. Ces derniers temps, toute l’attention semble se porter d’une part sur le point bas autour duquel le cours finira par se stabiliser, et d’autre part sur l’identité de ceux susceptibles d’avoir mordu la poussière en chemin.

Un drawdown d’une telle ampleur, marqué par une chute de 17 % en une seule journée, soulève inévitablement des questions quant à l’effet de levier du marché, aux acteurs qui ont pu se retrouver en mauvaise posture et au fait de savoir si les investisseurs contraints de vendre ont déjà été évincés.

Ceci étant, dans une perspective à long terme, la question la plus pertinente est peut-être la suivante : qui a tenu bon ?

Quels groupes de professionnels entrés sur le marché du Bitcoin après l’approbation des ETF américains se comportent comme les diverses catégories d’épargnants particuliers arrivés en 2013, 2017 ou 2021 ? Les investisseurs en ETF sont-ils aussi insensibles aux variations de prix que les HODLers qui les ont précédés ?

Contrairement aux investisseurs particuliers, dont le comportement doit être déduit à partir d’heuristiques on-chain, les investisseurs professionnels divulguent leurs positions via les déclarations 13F déposées auprès de la SEC. Bien que ces informations soient seulement accessibles passé un délai imposé de 45 jours après la fin de chaque trimestre, elles offrent l’un des aperçus les plus clairs quant au positionnement des investisseurs institutionnels.

S’il faut attendre la mi-mai pour avoir une visibilité sur le récent repli vers la zone des 60 000 $, nous pouvons dès à présent analyser les comportements observés lors de la première phase du drawdown au cours du T4 2025, période durant laquelle le Bitcoin a reculé de quasiment 25 %.

En nous appuyant sur les déclarations 13F déposées auprès de la SEC, nous pourrons retracer les mouvements des diverses catégories de professionnels et ainsi identifier qui a vendu, qui a bravé la tempête et quels changements marquants sont intervenus au sein des portefeuilles individuels.

T4 2025 : les déclarants sont vendeurs nets. Le cours du Bitcoin chute de 23 %. Les flux nets totalisent +3,7 Mds $.

Malgré la forte baisse des cours, les flux mondiaux vers les ETF sont restés modérément positifs au T4 2025, bien que nettement inférieurs aux flux nets enregistrés au T3, lesquels s’élevaient à environ 24 Mds $. D’après notre analyse des mouvements de l’offre on-chain, l’essentiel des ventes sur le marché a vraisemblablement été le fait de détenteurs de bitcoins de longue date, tandis que les porteurs d’ETF ont globalement fait preuve de résilience face à la volatilité en conservant leurs positions.

Le total des actifs sous gestion des ETF Bitcoin américains a diminué de près de 25 %, un recul presque entièrement imputable à la baisse du cours, compte tenu du repli de 23 % du marché.

Hors déclarants auprès de la SEC, le reste des détenteurs d’ETF a vendu légèrement plus, tout en s’inscrivant dans la même tendance avec une baisse de 26 % des actifs sous gestion contre -24 % pour les investisseurs professionnels soumis à déclaration.

Toutefois, à l’échelle de l’année entière, l’investissement professionnel surpasse largement celui des autres investisseurs en ETF, avec une croissance de 32 % contre 18 %. Comme nous le verrons par la suite, l’année 2025 aura indéniablement été marquée par une adoption croissante du Bitcoin chez les gestionnaires de fonds professionnels.

Les hedge funds et les conseillers financiers réduisent leur exposition, tandis que les endowments et les gouvernements l’augmentent discrètement.

L’examen des positions détenues en équivalent BTC par type d’institution révèle une hiérarchie inchangée par rapport à l’année passée. Ainsi, les conseillers demeurent le principal moteur de l’exposition, suivis par les hedge funds et les plateformes d’investissement.

Bien qu’ils aient réduit leur exposition au T4, les conseillers continuent de représenter la majorité des positions en Bitcoin déclarées dans les formulaires 13F, soit 50 à 60 % de l’exposition ayant fait l’objet d’une déclaration au cours de l’année 2025.

Cette réduction est potentiellement attribuable à des opérations de rééquilibrage visant à ramener les positions en Bitcoin à leur pondération cible en début de trimestre, ou à une réduction générale des risques dans un contexte d’anticipations moindres de réduction des taux d’intérêt et d’un effet de levier accru sur les marchés du Bitcoin.

À la suite des ventes enregistrées au T4, l’exposition des conseillers au Bitcoin demeure nettement supérieure aux niveaux de 2024 — en hausse de 34,7 % sur un an —, confirmant leur statut d’acheteurs les plus réguliers depuis le lancement des ETF américains.

L’exposition des hedge funds a reculé de près de 10 %, une évolution conforme à nos attentes compte tenu du désendettement opéré en cours de trimestre, d’un environnement peu propice au basis trade et des opportunités tactiques identifiées dans les secteurs des ressources minières, de l’IA et des métaux précieux. Pour des raisons similaires, ces catégories d’investisseurs opportunistes pourraient bien afficher une nouvelle baisse lors de la publication des rapports du T1 2026.

Du côté des banques et des plateformes d’investissement, les comportements se révèlent contrastés. En examinant ces deux groupes de manière globale, les investisseurs pourraient se réjouir de voir des wirehouses d’importance et des broker-dealers indépendants s’exposer à cette classe d’actifs, en particulier suite aux annonces formulées par Morgan Stanley et Bank of America au T4, selon lesquelles les conseillers sont habilités à proposer des ETF Bitcoin à leurs clients, et qui ont fourni des orientations sur la taille des allocations.

Enfin, citons les endowments, les fonds de pension et les gouvernements, lesquels semblent renforcer discrètement mais régulièrement leur exposition.

Bien que toujours plus modeste en volume absolu, ce groupe représente le marché total adressable (TAM) le plus vaste et poursuit sa tendance haussière, tant d’un trimestre à l’autre qu’en glissement annuel. Si le T4 n’a pas connu de hausse spectaculaire, plusieurs nouveaux acteurs ont soumis leurs déclarations, tandis que certaines allocations existantes ont été renforcées. Il s’agit, bien entendu, d’investisseurs parmi les plus disciplinés et aux horizons temporels les plus lointains, ce qui en fait en quelque sorte une catégorie de référence pour ceux qui ont les plus fortes attentes en matière d’adoption et les objectifs à long terme les plus ambitieux.

Morgan Stanley renforce sa position, Harvard la réduit, et le cas curieux d’une entreprise holding offshore.

À l’échelle individuelle, le T4 pourrait se caractériser par une rotation parmi les allocataires existants.

D’un point de vue général, nous observons que certains acteurs majeurs réduisent leurs positions tandis que d’autres les renforcent.

Brevan Howard comptant parmi les hedge funds de stratégie « global macro » les plus solidement établis au monde, une réduction de cette ampleur (-17 700 BTC) ne pouvait qu’attirer l’attention. De même, Farallon (-2 800 BTC) est un important hedge fund multi-stratégies doté d’un long historique de performance. Quant au mouvement opéré par la société Tudor Investment Corp (-1 300 BTC), propriété de Paul Tudor Jones, il revêt à nos yeux une importance symbolique étant donné que ce dernier a publiquement soutenu le Bitcoin et a été parmi les premiers à le présenter comme une couverture macroéconomique. De son côté, la Royal Bank of Canada (-900 BTC), ou RBC, l’une des plus grandes banques mondiales et un acteur majeur de la gestion de patrimoine, a totalement liquidé sa position. Enfin, Harvard Management Company (-800 BTC), qui gère l’un des endowments les plus suivis au monde, a réduit sa position d’environ 20 %. Ce mouvement pourrait toutefois s’apparenter à un simple rééquilibrage de routine au sein d’un portefeuille élargi géré activement, l’endowment conservant une position de 265 M $.

Du côté des acheteurs, Millennium (+8 100 BTC), l’une des plus grandes plateformes de hedge funds multi-gérants, figure régulièrement parmi les plus importants déclarants (au titre du formulaire 13F) en termes de taille de position, une tendance qui s’est confirmée ce trimestre. L’Émirat d’Abou Dabi (+2 300 BTC), représentant le fonds souverain Mubadala, continue de renforcer l’image d’un intérêt croissant porté par le Moyen-Orient. Alors que Morgan Stanley (+1 900 BTC) est vraisemblablement la wirehouse américaine la plus avant-gardiste en matière d’accès au Bitcoin, son exposition croissante s’inscrit dans une stratégie plus large de développement de son offre auprès de la clientèle. De leur côté, les fiduciaires du Dartmouth College (+100 BTC) ajoutent un nouveau nom à la liste des universités exposées, portant à trois le nombre d’établissements de l’Ivy League représentés. Enfin, Laurore Ltd (+5 000 BTC) constitue une inconnue : ce nouvel investisseur a suscité des spéculations quant à l’utilisation potentielle de capitaux chinois via des structures offshore. Si ces hypothèses se vérifiaient, cela pourrait constituer un vecteur de demande significatif, bien qu’à l’opacité potentiellement grandissante si ces ramifications venaient à être exposées au grand jour.

Perspective globale : le bear market révélera le niveau de confiance des acteurs institutionnels

La première phase de ce drawdown n’a suscité aucune panique chez les gestionnaires d’actifs professionnels.

Les conseillers financiers ont réduit la voilure tout en restant fortement investis par rapport à l’année précédente. Quant aux hedge funds, ils ont revu à la baisse leur exposition, en phase avec le processus de désendettement et les opportunités offertes par d’autres marchés. De leur côté, les endowments, fonds de pension et autres fonds souverains ont continué à renforcer discrètement leurs positions.

Parallèlement, les flux mondiaux vers les ETF Bitcoin sont restés positifs malgré une baisse du cours de 23 %.

L’essentiel des ventes enregistrées au T4 semble provenir de prises de bénéfices de la part de détenteurs de longue date, plutôt que d’une sortie massive de capitaux institutionnels arrivés récemment sur le marché.

Nous suivons de près cette distinction alors que le Bitcoin traverse son actuelle phase de maturation et s’intègre toujours plus aux systèmes financiers traditionnels. Si la détention de BTC continue de basculer vers les institutions et les plateformes de gestion de patrimoine, ses caractéristiques d’investissement évolueront probablement en parallèle. Les changements relatifs au profil des acteurs du marché sont à même d’influencer la volatilité, la corrélation et la dynamique de performance, sans pour autant modifier le fonctionnement du protocole Bitcoin en lui-même.

Historiquement, les bear markets ont constitué des phases de redistribution de l’offre. Ainsi, lors des cycles précédents, on a pu observer une migration des actifs des spéculateurs à court terme vers les épargnants à long terme. Les déclarations réglementaires (via les formulaires 13F) nous permettent de voir si le capital de l’ère des ETF se comporte différemment ou s’il suit la même trajectoire psychologique que les précédents groupes d’investisseurs particuliers.

À ce stade, les éléments observés suggèrent une continuité, avec une tendance en faveur des épargnants à long terme. Alors qu’un drawdown trimestriel de 25 % n’a pas provoqué de capitulation institutionnelle, la contraction des actifs sous gestion a principalement résulté d’une baisse des prix, tandis que la détention professionnelle a progressé de manière significative sur l’ensemble de l’année. Fait particulièrement notable, les catégories d’investisseurs aux horizons de placement les plus longs — endowments, fonds de pension et fonds souverains — continuent de renforcer leur exposition.

Toutefois, l’échantillon est trop restreint pour pouvoir tirer des conclusions définitives. Si l’avenir s’inscrit dans les pas du passé, alors le véritable test est encore devant nous.

Le repli vers la zone des 60 000 $, la chute de 17 % en une seule journée et toute répercussion liée à l’effet de levier n’apparaîtront dans les déclarations officielles qu’à la mi-mai. Au moment de la rédaction de ce rapport, les flux nets cumulés depuis le début de l’année pour les ETF Bitcoin mondiaux se chiffrent à -1,3 milliard de dollars.

Si la trajectoire à long terme du Bitcoin ne dépend évidemment pas des flux d’un seul trimestre, la manière dont les nouvelles catégories d’investisseurs se comportent en période de tensions est de nature à nous éclairer quant à leur propension à une adoption à long terme.

Quelle part des flux d’ETF résulte d’une approche rigoureuse en faveur d’une stratégie disciplinée à long terme ? Les conseillers continuent-ils de rééquilibrer méthodiquement leurs portefeuilles ou liquident-ils massivement leurs positions ? Les wirehouses et les plateformes d’investissement marquent-elles le pas ou accumulent-elles leurs avoirs ? Les fonds souverains et les fonds de pension restent-ils des acheteurs réguliers ? Ou est-ce que la seconde phase du drawdown du Bitcoin a sapé leurs convictions ?

Si les professionnels continuent de traiter les drawdowns comme de la volatilité plutôt que comme une invalidation de la thèse d’investissement, ce cycle restera peut-être surtout dans les mémoires pour le sang-froid dont auront fait preuve les institutions durant la baisse des cours. Si toutefois la détention de Bitcoin à l’ère des ETF s’avère être guidée par le momentum et des mécanismes réflexifs, alors le processus de désengagement apparaîtra clairement dans les prochaines déclarations réglementaires.