Les rumeurs sur les problèmes de liquidity du Bitcoin ont été grandement exagérées

En bref

• Il existe une idée répandue selon laquelle le bitcoin souffre d’un problème de liquidity, existant ou croissant, du côté de l’offre.

• Voici quels sont les deux arguments les plus souvent avancés pour étayer ce propos :
  1. Sur les places de cotation, les soldes des coins vont diminuant
  2. Le nombre de coins dans les bandes UTXO illiquides est en augmentation

• J’estime que ces arguments passent tous deux à côté d’une observation essentielle, pour ne pas dire évidente : les prix augmentent, ce qui signifie que la liquidity de l’offre en dollars connaît une hausse fulgurante.

• En réalité, si la liquidity constituait réellement un problème majeur pour le bitcoin, compte tenu de l’actuelle forte augmentation de la demande, ne devrions-nous pas observer d’importantes fluctuations à la hausse de la volatilité ? Or, ce qui se passe est tout autre.

  - Comparativement aux précédents bull markets, les mouvements de prix à la hausse ont été modérés mais beaucoup plus constants et avec une volatilité à la baisse limitée.

  -  Parallèlement, les volumes d’échanges atteignent des niveaux records, surtout si l’on tient compte de la liquidity des bitcoins papier tels que les ETF.

  - Je ne crois pas qu’il existe de preuves suffisantes d’un quelconque manque de liquidity, et je ne m’attends pas à ce qu’un tel scénario se produise à l’avenir.

  - Se fier uniquement aux indicateurs on-chain pour mesurer la liquidity peut être trompeur : par exemple, si l’or est remarquablement stable, sa liquidity est énorme via le marché de l’or papier.

Si écrire un commentaire tel que celui que vous vous apprêtez à lire me déplaît particulièrement, il n’en reste pas moins important, car il permet de réfuter une théorie incomplète de plus en plus répandue dans l’univers du Bitcoin et qui, selon moi, risque d’alimenter un optimisme un tant soit peu excessif.

Soyons clairs : bien qu’actuellement optimiste, je suis aussi très attaché à la vérité. Ainsi, chaque fois que je rencontre un récit que mon biais de confirmation adorerait corroborer, mais qui ne convient pas à ma nature d’analyste en quête de véracité, je me dois de réagir. Voici donc mon point de vue : le Bitcoin ne souffre d’aucun problème de liquidity du côté de l’offre. Et j’ajoute : je doute qu’un tel problème survienne prochainement.

On entend parler d’un soi-disant manque de coins

Ce n’est sans doute pas la première fois que vous vous trouvez confronté(e) à l’une de ces deux réflexions :

1. Sur les places de cotation, les soldes des coins vont diminuant

2. Le nombre de coins dans les bandes UTXO illiquides est en augmentation

Ces deux arguments sont présentés pour étayer la thèse selon laquelle il existerait un problème de liquidity du côté de l’offre. Souvent, il s’ensuit une allusion plus ou moins explicite selon laquelle cela risquerait de provoquer une flambée des prix du bitcoin, les acheteurs se trouvant dans l’incapacité de trouver des coins pour satisfaire leur demande. Vous trouverez ci-dessous quelques graphiques qui, peut-être, ne vous sont pas inconnus.

Ce premier graphique présente l’estimation de Glassnode concernant le solde total des coins sur les places de cotation du BTC.

Ce second graphique est tiré du rapport Fidelity dont le lien apparaît plus haut. Ici, un coin illiquide est défini comme un coin qui est inactif depuis plus de 7 ans (ne vous attardez pas sur cette définition, elle est sans importance), plus les coins détenus par les Bitcoin Treasury Companies (ou sociétés à trésorerie bitcoin). Je n’ai pas jugé utile d’inclure les coins de ces dernières, car le graphique s’en trouverait inchangé, ce qui rejoint le point que j’aborderai sous peu.

Il s’agit d’un rapport intéressant, et je tiens à souligner que je partage en grande partie la plupart de ses conclusions, notamment le fait que les flux vers les ETF et les treasury companies semblent être là pour durer. Alors que nous discutons en interne de cette observation depuis un certain temps déjà, il est particulièrement intéressant de constater comment les treasury companies ont absorbé une large part de la précédente demande spéculative de bitcoin et, avec elle et selon toute vraisemblance, une grande partie de la volatilité du bitcoin.

Cependant, je crains que l’attention portée à la baisse apparente de la liquidity nominale du bitcoin ne déforme quelque peu la réalité, faute d’une vision plus exhaustive. À première vue, compte tenu notamment de son offre limitée, l’idée selon laquelle le bitcoin pourrait faire face à un problème croissant de liquidity du côté de l’offre pourrait sembler plausible. Mais, il y a un mais : à chaque hausse de prix, chaque bitcoin offre plus de liquidity en dollars qu’auparavant, ce qui engendre une rapide augmentation du prix.

Cela signifie que même si la quantité nominale de bitcoins liquides disponibles sur le marché est inférieure à ce qu’elle était par le passé, la valeur de l’offre liquide disponible reste bien supérieure. Pour illustrer ce point, j’ai représenté graphiquement ci-dessous la valeur trimestrielle de l’offre liquide de bitcoins. Vous constaterez qu’elle augmente quasiment au même rythme que l’offre illiquide, ce qui s’explique par le fait que, dans ce cas précis, le facteur au plus fort impact est le prix.

Pour réaffirmer ce point, j’ai aussi créé un graphique ci-dessous présentant la valeur totale des coins sur les places de cotation. Comme vous pouvez le constater, il n’y a aucun problème de liquidity. Non seulement la liquidity disponible a presque doublé depuis le dernier pic du bull market, mais un énorme nouveau pool de liquidités liées au bitcoin est désormais négocié sur des L2, à savoir le Nasdaq.

Je n’ai pas inclus de graphique des volumes d’échanges quotidiens des ETF Bitcoin sur le Nasdaq, mais ceux-ci sont significatifs. En outre, des centaines de milliers de bitcoins sont disponibles sur ces marchés. Pour qu’il existe un risque de forte volatilité à la hausse du bitcoin, il faudrait probablement que se matérialise une nouvelle demande de plus d’un million de coins par an, aux prix actuels.

Il y aura toujours assez de coins

Bien que cela puisse paraître élémentaire, étant donné que le bitcoin est en pratique divisible à l’infini (en cas de besoin, il pourrait ainsi être rendu plus divisible qu’il ne l’est actuellement), il y aura toujours une quantité de bitcoin pour satisfaire toute demande en dollars. Ainsi, si le prix augmente, le montant nominal en dollars nécessaire pour générer un afflux de capitaux apte à compenser les sorties doit lui aussi augmenter.

Autrement dit, l’idée que la liquidity du côté de l’offre diminue tellement qu’il faille s’attendre à une forte volatilité à la hausse à court terme est quelque peu fantaisiste. Selon moi, le seul phénomène susceptible de provoquer une volatilité haussière extrêmement rapide, qu’elle porte le nom de « flambée », de « bougie divine » ou tout autre qualificatif, serait une absence totale de demande pour le dénominateur, à savoir le dollar américain. Bien que cela puisse effectivement se produire à très long terme, je ne crois pas que ce sera le cas dans un avenir proche.

Monnaie la plus importante et la plus liquide au monde, le dollar américain absorbe une part toujours croissante de la demande monétaire mondiale à travers sa nouvelle enveloppe technologique, le stablecoin. Je crois fermement que le dollar ne survivra pas à ce siècle, mais de tels processus s’étalant généralement sur des décennies, la patience est de mise. Parallèlement, alors que le prix du bitcoin augmente régulièrement et que les détenteurs à long terme vendent progressivement leurs avoirs pour répondre à la nouvelle demande à chaque hausse de prix, il semble qu’une vaste offre de coins soit disponible, indépendamment du prix en vigueur.