Die Gerüchte über Bitcoins Liquidity-Probleme sind stark übertrieben

KURZ UND BÜNDIG

• Nach einem weit verbreiteten Narrativ hat Bitcoin ein bestehendes oder zunehmendes Liquidity-Problem auf der Angebotsseite

• Die zwei Argumente, die ich zur Stützung dieser These am häufigsten sehe, sind:

  1. Die Coin-Bestände an Exchanges nehmen ab
  2. Die Anzahl der Coins in illiquiden UTXO-Bändern steigt

• Ich behaupte, dass beide Argumente eine zentrale, fast offensichtliche Beobachtung übersehen: dass nämlich der Preis steigt, wodurch die angebotsseitige Liquidity in Dollar gerechnet tatsächlich stark zunimmt

• Wenn Liquidity bei Bitcoin wirklich ein großes Problem wäre, müssten wir dann nicht angesichts des aktuellen starken Nachfrageanstiegs eine massive Aufwärtsvolatilität sehen? Das passiert jedoch nicht – sondern vielmehr das Gegenteil

• Im Vergleich zu früheren Bull Markets sind die Aufwärts-Preisbewegungen verhalten, dafür aber deutlich stetiger und mit begrenzter Abwärtsvolatilität

• Gleichzeitig sind die Handelsvolumina so hoch wie nie zuvor, insbesondere wenn man die Liquidity von Papier-Bitcoin wie ETFs korrekt mit einbezieht

• Ich sehe kaum Belege für einen Mangel an Liquidity und erwarte auch nicht, dass sich ein solcher zukünftig entwickelt

• Sich ausschließlich auf On-Chain-Kennzahlen als Maß für Liquidity zu verlassen, kann irreführend sein – Gold bewegt sich fast nie, dennoch ist die Liquidity von Gold über seinen Papiermarkt enorm

Die Art von Kommentar, die Ihnen vorliegt, schreibe ich tatsächlich nur sehr ungerne. Dennoch ist er wichtig, weil er ein zunehmend verbreitetes Narrativ im Bitcoin-Umfeld entkräftet, das ich für unvollständig halte und das Gefahr läuft, eine „bullischere“ Stimmung zu erzeugen, als objektiv gerechtfertigt ist.

Um das klarzustellen: Ich habe derzeit eine bullische Einstellung, aber ich bin auch ein regelrechter Wahrheitsverfechter. Wenn Darstellungen, an die ich aufgrund meiner Bestätigungstendenz eigentlich gerne glauben würde, nicht ganz mit dem wahrheitssuchenden Analysten in meinem Inneren übereinstimmen, dann muss ich mich äußern. Und genau das tue ich hier: Bitcoin hat kein angebotsseitiges Liquidity-Problem. Und ich bezweifle stark, dass sich ein solches in naher Zukunft ergeben wird.

Das Narrativ: Es gibt nicht genug Coins

Ich kann so gut wie garantieren, dass Sie mindestens eine dieser beiden Aussagen schon irgendwo gehört haben:

1. Die Coin-Bestände an Exchanges nehmen ab

2. Die Anzahl der Coins in illiquiden UTXO-Bändern steigt

Beide Punkte werden als Beleg für ein angebotsseitiges Liquidity-Problem herangezogen, oft gefolgt von der mehr oder weniger expliziten Schlussfolgerung, dass dies das Risiko eines sogenannten „Melt-Ups“ bei Bitcoin-Preisen erhöhe, da Käufer nicht genügend Coins finden könnten, um ihre Nachfrage zu befriedigen. Unten habe ich einige Grafiken eingefügt, die Sie möglicherweise ebenfalls schon gesehen haben.

Die erste zeigt Glassnodes Schätzung der gesamten Bitcoin-Bestände an Exchanges.

Die zweite Grafik stammt aus dem oben verlinkten Fidelity-Bericht. Dort wird ein illiquider Coin als ein Coin definiert, der sich seit mehr als sieben Jahren nicht bewegt hat (bitte hängen Sie sich nicht an dieser Definition auf, sie ist hier nicht entscheidend), und Coins, die von Bitcoin-Treasury-Unternehmen gehalten werden. Ich habe die Coins von Treasury-Unternehmen nicht extra ergänzt, da das Diagramm ohne sie exakt dieselbe Form hat – was direkt mit der Argumentation zusammenhängt, auf die ich gleich hinauswill.

Es ist ein interessanter Artikel, und um das klar zu sagen: Ich stimme den meisten seiner Aussagen weitgehend zu, etwa dass Zuflüsse in ETFs und Treasury-Unternehmen ziemlich beständig wirken. Diese Beobachtung diskutieren wir intern schon seit einiger Zeit, und es war faszinierend zu sehen, wie Treasury-Unternehmen einen großen Teil der früheren spekulativen Bitcoin-Nachfrage einfach aufgesogen haben – und damit offenbar auch einen großen Teil von Bitcoins Volatilität.

Meine Sorge ist jedoch, dass der Fokus auf die scheinbar sinkende nominale Liquidity von Bitcoin die Realität verzerrt, wenn kein vollständigeres Bild gezeichnet wird. Auf den ersten Blick, insbesondere angesichts von Bitcoins begrenztem Angebot, mag die Vorstellung eines wachsenden angebotsseitigen Liquidity-Problems plausibel erscheinen. Es gibt jedoch ein Problem dabei: Wenn der Preis steigt, liefert ein Bitcoin mehr Dollar-Liquidity als zuvor, und der Preis steigt gerade rapide.

Das bedeutet: Selbst wenn die nominale Anzahl der liquid auf dem Markt verfügbaren Bitcoins geringer als früher ist, ist der Wert des verfügbaren liquiden Angebots dennoch deutlich höher. Um das zu veranschaulichen, habe ich unten den Quartalswert des liquiden Bitcoin-Angebots dargestellt. Und siehe da: Er steigt praktisch im gleichen Tempo wie das illiquide Angebot – weil der mit Abstand wichtigste Treiber hier der Preis ist.

Um diesen Punkt noch einmal zu unterstreichen, habe ich unten außerdem den Wert der gesamten Coins auf Exchanges dargestellt: Wie offensichtlich sein sollte, gibt es kein Liquidity-Problem. Nicht nur steht heute nahezu doppelt so viel Liquidity zur Verfügung wie auf dem Höhepunkt des letzten Bull Markets, hinzu kommt auch ein riesiger neuer Pool an Bitcoin-Liquidity, der auf L2s gehandelt wird – nämlich an der Nasdaq.

Ich habe hier keine Grafik der täglichen Bitcoin-ETF-Handelsvolumina an der Nasdaq eingefügt, aber sie sind beträchtlich. Darüber hinaus stehen auf diesen Märkten Hunderttausende von Bitcoins zur Verfügung. Damit es überhaupt ein Risiko für eine Art „Melt-Up“-artige Aufwärtsvolatilität bei Bitcoin gäbe, müsste vermutlich neue Nachfrage in einer Größenordnung von mehr als einer Million Coins pro Jahr zu heutigen Preisen entstehen.

Es wird immer genug Coins geben

Das mag banal klingen, aber da Bitcoin praktisch unendlich teilbar ist (und bei Bedarf sogar noch stärker teilbar gemacht werden könnte), reicht jede beliebige Menge Bitcoin aus, um jede beliebige Menge an Dollar-Nachfrage zu bedienen. Mit steigenden Preisen steigt auch der nominale Dollarbetrag, der nötig wäre, um überhaupt genügend Zuflüsse zum Ausgleich der Abflüsse zu erzeugen.

Mit anderen Worten: Die Vorstellung, dass die angebotsseitige Liquidity auf ein Niveau schrumpft, bei dem extreme Aufwärtsvolatilität kurzfristig wahrscheinlich wäre, halte ich für ziemlich unrealistisch. Meiner Ansicht nach könnte ein echter „Melt-Up“, eine „God Candle“ oder wie auch immer man ultra-schnelle Aufwärtsvolatilität nennen möchte, nur durch eines ausgelöst werden: eine vollkommen fehlende Nachfrage nach der Recheneinheit US-Dollar. Auch wenn das langfristig durchaus möglich ist, sehe ich das in absehbarer Zeit keinesfalls geschehen.

Der US-Dollar ist die größte und liquideste Währung der Welt und dabei, über seine neue technologische Verpackung – den Stablecoin – einen immer größeren Teil der globalen monetären Nachfrage aufzusaugen. Ich glaube durchaus, dass der Dollar irgendwann in diesem Jahrhundert ein unschönes Ende finden wird, aber solche Prozesse ziehen sich meist über Jahrzehnte hin, und noch stockt mir deswegen nicht der Atem. In der Zwischenzeit, während der Bitcoin-Preis stetig steigt und langfristige Halter bei jeder Preiserhöhung langsam auf neue Nachfrage hin verkaufen, scheint es zum jeweils geltenden Preis mehr als genug Coins zu geben.